litceysel.ru 1

Лекции по курсу «Теория ценных бумаг» Селищева А.С. www.selishchev.com

Последнее обновление 26.05.2009 г.

===================================================================================================


Лекция 14. Теория эффективного рынка




Содержание:


14.1. Понятие эффективного рынка …………………………………………………… 1

14.2. Механические стратегии торговли …………………………….…………………. 10


Ключевые понятия


Эффективный рынок

Прошлая информация

Текущая информация

Внутренняя информация

Сильная форма эффективности

Слабая форма эффективности

Средняя форма эффективности

Информационная эффективность

Операционная эффективность рынка

Аномалии эффективного рынка

Гипотеза беспорядочного блуждания

Инсайдер

Инсайдерский трейдинг


В настоящей лекции рассматриваются концепция эффективного финансового рынка. Вначале мы остановимся на информационной эффективности рынка, охарактеризуем понятия слабой, средней и сильной форм эффективности рынка, рассмотрим операционную эффективность рынка. В заключение приведем механические стратегии торговли ценными бумагами.


14.1. Понятие эффективного рынка




Цена актива устанавливается в результате действий инвесторов, которые продают или покупают его в зависимости от имеющейся у них информации. Всю информацию можно разделить на три группы, а именно: прошлую, текущую и внутреннюю.

Прошлая информация – это информация, которая говорит о прошлом состоянии рынка. Прежде всего, к ней относятся данные о динамике курсовой стоимости и объемах торговли финансовым активом. Она является общедоступной и уже известной.


Текущая информация – это информация, которая становится общедоступной в настоящий момент времени. Она представлена в сообщениях текущей прессы, выступлениях государственных служащих, отчетах компаний, аналитических прогнозах и т.п. Ее также называют публичной.

Внутренняя информация – это информация, которая известна узкому кругу лиц в силу служебного положения или иных обстоятельств. В российском законе «О рынке ценных бумаг» она получила название служебной.

Прошлая и публичная информация доступна всем инвесторам. Внутренней информацией обладают только отдельные лица. С ее помощью инвестор может получить сверхприбыль. Поэтому в развитых странах законы запрещают использовать ее на финансовом рынке и устанавливают контроль за действиями лиц, которые могут обладать такой информацией. Например, в США «Акт о биржевой торговле» (Securities Exchange Act) 1934 года требует, чтобы служащие компаний, имеющие доступ к внутренней информации, сообщали в Комиссию по ценным бумагам и биржам (SEC) о любой покупке или продаже акций к 10-му числу месяца, следующего за месяцем сделки. SEC публикует данную информацию в своем месячнике – Official Summary of Security Transactions and Holdings. К лицам, имеющим доступ к внутренней информации, закон 1934 года отнес директоров и административных работников компании, а также акционеров, владеющих более 10% выпущенных в обращение акций.

Российский закон «О рынке ценных бумаг» к лицам, располагающим служебной информацией, относят:

а) членов органов управления эмитента или профессионального участника РЦБ, связанного с договором;

б) аудитора эмитента или профессионального участника РЦБ, связанного с эмитентом договором;

в) служащих государственных органов, имеющих доступ к такой информации в силу контрольных, надзорных или иных полномочий.

Лица, обладающие внутренней информацией, не вправе использовать ее для заключения сделок или передавать третьим лицам.


Одной из центральных идей современной теории финансов является гипотеза эффективного рынка. Понятие этой гипотезы проиллюстрировано на рис. 14.1.





Прежде, чем новая информация становится публичной, ценные бумаги обладали старой ценой. Затем поступает новая информация. На эффективном рынке цена мгновенно приспосабливается к своему новому равновесному уровню. Если рынок неэффективен, то он может избыточно или недостаточно реагировать на новую информацию.

Выделяют три формы эффективности рынка: слабую, среднюю и сильную. Данную классификацию в 1967 году предложил Робертс.

Критерий степени эффективности определяется на основе того, какая из перечисленных выше групп информации полностью и сразу находит отражение в цене актива. Таким образом, данная гипотеза рассматривает информационную эффективность рынка.


Слабая форма эффективности

Рынок имеет слабую форму эффективности, если стоимость актива полностью отражает прошлую информацию (цены и объема), касающуюся данного актива.

Предположим, существует следующая временная линия:





Пусть Et равно ожиданиям данной информации, доступной во время t. Pt - сегодняшняя цена; Pt+1 - цена завтра.

Если рынок обладает слабой формой эффективности, ожидание завтрашней цены является сегодняшней ценой. Другими словами, цена сегодня является лучшим предсказанием цены завтра:


(14.1)


Уравнение 14.1 можно переписать так:


(14.2)

Другими словами, ожидаемое изменение цены равно нулю на эффективном рынке. Поэтому ценовые изменения на эффективном рынке не могут быть предсказаны на основе прошлой информации. Недавние изменения в цене передают информацию о будущих изменениях цены. На эффективном рынке знание о росте цены вчера не содержит информации о будущих ценовых изменениях. Рост цены вчера не подразумевает роста или падения цены завтра.


Собственно говоря, уравнения 14.1 и 14.2 справедливы только для очень коротких периодов времени: дней или, возможно, недель. В течение длинных периодов времени цены некоторых бумаг имеют повышательный тренд. Например, чтобы инвесторы держали обычные рисковые бумаги, ожидаемая отдача растет с ростом риска. Часть ожидаемой отдачи держания обыкновенных акций – это ожидаемая оценка капитала, т.е. ожидаемый повышательный тренд цены акций. Уравнения 14.1 и 14.2 могут быть применены для долгосрочного периода, если добавить условия повышательного тренда для риска. Если уравнение 14.1 приспособлено для риска, ожидаемая цена для следующего периода равна текущей цене плюс ожидаемому увеличению по причине растущего тренда. Цены колеблются беспорядочно вокруг этого повышательного тренда.

Точка зрения, согласно которой ценовые изменения не могут быть предсказаны, называется гипотезой беспорядочного блуждания (random walk hypotheses), названная так в соответствии со статистическими проблемами. Представим большую комнату, в которой пол устлан множеством квадратных плиток. Если в середину комнаты поместить очень пьяного человека, и он начнет беспорядочно перемещаться по комнате с одной плитки на другую, то каково будет наилучшее предсказание его местонахождения после n шагов? Ответ – плитка, с которой он начал свое блуждание.

Согласно гипотезе беспорядочного блуждания, ценовые изменения выводятся из вероятного распределения, которое не изменяется во времени. Это предположение постоянного распределения является обоснованием слабой формы эффективности. Слабая форма эффективности может сохраняться даже при смещении распределения цен во времени.

Слабая форма эффективности в уравнении 14.1 является краткосрочной гипотезой, покрывающей период в днях или, возможно, неделях. На длинных интервалах, таких как годы, ценовые изменения ценных бумаг могут иметь растущий тренд, представляя отдачу временной стоимости денег и несения риска. На коротких интервалах, таких как дни, этим повышательным трендом можно пренебречь по практическим соображениям.


Относительно облигаций и процентных ставок гипотеза случайных блужданий предполагает существенно блуждающие или непредсказуемые изменения цен облигаций. Если изменения цены облигаций беспорядочны, беспорядочными являются и изменения процентных ставок.

Существуют экстенсивные эмпирические тесты эффективности рынка слабой эффективности или гипотезы беспорядочного блуждания для акций, облигаций и фьючерсных контрактов. В общем и целом – изменения цен различных типов ценных бумаг подвержены случайным блужданиям. Процентные ставки также подвержены случайным блужданиям.


Средняя форма эффективности

Средняя форма эффективности предполагает, что цена актива полностью отражает не только прошлую, но и публичную информацию. Согласно гипотезы средней формы эффективности, влияние неценовой информации на цены бумаг практически мгновенна. Для простых акций информация о доходности и дивидендах быстро отражается в ценах бумаг. Для облигаций информация о процентных ставках немедленно инкорпорируется в цены. Большинство реалий поддерживает именно среднюю форму эффективности.

Тестирование средней формы эффективности вскрывает две серьезные проблемы. Во-первых, должна быть выбрана модель определения цены бумаг. Во-вторых, тесты модели должны различать между ожидаемой и неожидаемой информацией. Полностью ожидаемая информация должна уже быть инкорпорирована в цену бумаг. И лишь неожиданная информация или сюрпризы должны влиять на цены бумаг.

Например, оглашения центральным банком информации о предложении денег определяют процентные ставки. Чтобы протестировать влияние этой информации на процентные ставки, данная информация должна быть разделена на ожидаемую и неожидаемую. На рынке средней формы эффективности ожидаемая доля информации должна быть инкорпорирована в цену до оглашения. А неожиданная информация должна отразиться на быстром приспособлении цен на рынке средней формы эффективности. Существующие исследования свидетельствуют о быстром приспособлении рынка к подобным сюрпризам.


Сильная форма эффективности

Сильная форма эффективности означает, что цена актива отражает всю информацию: прошлую, публичную и внутреннюю.

На рынке сильной формы эффективности, информация, доступная для особых групп инвесторов уже инкорпорирована в цены бумаг и потому не имеет полезности для этих инвесторов.

Одной из особых групп, которые были исследованы, являются профессиональные денежные менеджеры. Они работают с ПИФами, которые приносят определенную отдачу при определенных рисках.

Другой особой группой являются службы инвестиционных консультантов. Появляются сотни консультационных «рыночных писем», следовать которым – поддаваться своеобразной манипуляции.

Особую группу составляют корпоративные инсайдеры. Корпоративным инсайдером является директор, член правления или крупный владелец ценных бумаг (мажоритарий). Эти люди вовлечены в управление и имеют доступ к непубличной информации. Прибыль от инсайдерской информации посредством краткосрочных торгов является незаконной. Однако корпоративным инсайдерам дозволяется покупать и продавать бумаги своих фирм в долгосрочных инвестиционных целях1. Такие транзакции называются инсайдерским трейдингом, и о них следует докладывать в ФСФР (в SEC – в США), которые, в свою очередь, доводят эту информацию до широкой публики.

Корпоративные инсайдеры действуют определенным образом. Когда инсайдеры покупают (или продают) в больших объемах, акции ведут себя соответствующим образом. Соответственно мониторинг SEC инсайдерских сообщений становится источником информации инвесторов. Некоторая информация идет от SEC – она поступает акционерам.

Активность по слияниям и поглощениям является активным аспектом рынка ценных бумаг. Хотя инсайдерская прибыль от слияний и поглощений является незаконной, цена приобретаемой фирмы имеет тенденцию существенно расти перед публичным предложением тендера. Вероятно, некоторые инсайдеры делают наживаются от непубличной информации.


Точный термин инсайдер является объектом юридической интерпретации. В одной интерпретации инсайдером является тот, кто получает инсайдерскую информацию. Например, если инсайдер сообщает вам непубличную информацию, то ваша прибыль от этой информации является незаконной. Люди, которые получают инсайдерскую информацию могут считаться подразумеваемыми инсайдерами по закону и к ним могут относиться как собственно к инсайдерам. В соответствии с законом, как инсайдеры, так и подразумеваемые инсайдеры не должны использовать свое положение и торговать ценными бумагами на основании непубличной информации. К тому же те, кто получил инсайдерскую информацию путем подслушивания разговора или из слуха должен игнорировать эту «инсайдерскую информацию». Эти люди также являются объектами преследования со стороны SEC.

Следить за исполнением инсайдерами законов – трудная задача для SEC. Существует тысячи инсайдеров и еще больше подразумеваемых инсайдеров. Мониторить всех этих людей невозможно. У SEC имеются компьютерные программы, которые наблюдают за торговлей ценными бумагами и пытаются обнаружить инвесторов, которые вероятно незаконно используют инсайдерскую информацию.


Рынок является эффективным в отношении какой-либо информации, если она сразу и полностью определяется в цене актива. В такой ситуации ее бесполезно использовать для формирования информационной стратегии, чтобы получить сверхприбыль. Поэтому, если состояние рынка соответствует слабой форме эффективности, то теряется смысл анализа прошлой информации, поскольку она уже нашла воплощение в цене. Прошлая информация – это, прежде всего, данные, анализируемые в рамках технического анализа. Поэтому при слабой форме эффективности рынка не имеет смысла тратить время и средства на технический анализ.

Если рынок обладает средней формой эффективности, то нельзя получить сверхприбыль за счет использования публичной информации. Публичная информация включает в себя материал для фундаментального анализа. Поэтому при средней форме эффективности бесполезно прибегать к фундаментальному анализу.


При сильной форме эффективности рынка невозможно получить сверхприбыль, используя внутреннюю информацию, поскольку она уже учтена в цена финансового актива.

Если рынок форме эффективности рынка невозможно получить сверхприбыль, используя внутреннюю информацию, поскольку она уже учтена в цене финансового актива.

Если рынок является эффективным, то все инвесторы находятся в равных конкурентных условиях по отношению друг к другу, так как существенное изменение цены актива может быть вызвано только появлением новой информации, которую нельзя было с достаточной степенью достоверности предвидеть заранее, и поэтому она не была учтена в цене.

Гипотеза эффективного рынка проверялась исследователями на практике. Они пришли к выводу о том, что рынок не обладает сильной формой эффективности, но в то же время можно говорить о ее слабой форме. Что касается средней формы эффективности, то по этому вопросу споры продолжаются. В ряде исследований были обнаружены аномалии рынка, которые в определенной степени противоречат данной гипотезе.


Аномалии эффективного рынка

Отклонения от эффективности не являются большими. Поэтому возможность извлечь прибыль из аномалий минимален, если принять в расчет транзакционные издержки. И по большому счету эти аномалии не нарушают принципа эффективности рынка.

Эффект уикенда, который говорит о том, что доходность финансового инструмента снижается в уикенд и в понедельник утром. Эффект наблюдается для акций, инструментов денежного и фьючерсного рынков. Причина этого явления не ясна. Одним из объяснений является ожидание возможности плохих вестей, которые могут поступить во время уикенда. Извлечь прибыль из этих из эффекта уикенда сложно с учетом транзакционных издержек, так как падение составляет в среднем одну десятую процента. Одной из стратегий в связи с этим является держание портфеля акций с полудня понедельника до полудня пятницы, а затем перевод на период уикенда ценные бумаги в деньги. Однако издержки на еженедельное осуществление этой операции существенно уменьшают получение возможной прибыли. Тем не менее, эффект уикенда – статистически значимый и интересный феномен.


Эффект января: отдача от акций относительно велика в январе, это так называемый эффект января. Объяснение этого эффекта неясно. Одим из объяснений является гипотеза, что инвесторы получают потери от налогов при продаже акций в декабре по депрессионным ценам декабря и получают высокую отдачу в январе.

Эффект небольшой фирмы. Он состоит в том, что доходность небольших фирм больше крупных в сравнении с уровнем их риска. Исследования также показали, что после объявления квартальной прибыли предприятиями можно было получить сверхприбыль за счет покупки акций компаний с особенно хорошими результатами или продажи акций компаний с наиболее плохими результатами, поскольку еще в течение некоторого времени сохранялся тренд, вызванный такой информацией. В то же время данные аномалии вряд ли следует рассматривать как сильные аргументы в пользу опровержения слабой и даже средней форм эффективности рынка. Дело в том, что в отмеченных случаях отклонения в доходности финансовых активов были не столь велики, чтобы можно было, с учетом транзакционных расходов, постоянно получать более высокую, чем в среднем по рынку прибыль.

Превышение (overshooting). Цены акций и облигаций имеют тенденцию колебаться в большей степени, чем сами факторы, определяющие эти цены. С точки зрения некоторых исследователей, эта большая волатильность является индикатором неэффективности. Некоторые наблюдатели называют этот эффект превышением, подразумевая психологическую тенденцию рынка обращать излишнее внимание на относительно новые новости.





Например, выявлено, что цены акций колеблются в большей степени, чем действительный доход, который, как считается, определяет эти цены. Возможно, это происходит потому, что предсказанный доход имеет тенденцию превышать действительный доход. Эффект превышения изображен на рис. 14.2.

Одним из первых на этот эффект обратил внимание Дж.М. Кейнс, сравнив рынок ценных бумаг с соревнованием красавиц, в котором публика выбирает победителя. Призы получают те индивиды, выбор которых наиболее отвечает выбору публики. Выигрыш приза не требует выбора наиболее красивого участника, но такого, которого хотят выбрать большинство. Оскар Моргенштерн придерживался подобного мнения, а именно, что бумаги имеют такую цену, которую хотят за них платить люди. Это явление называют иногда теорией большего дурака.


Таким образом, психологические факторы могут, и на самом деле влияют на цены бумаг. То есть на цену влияют и психологические факторы.

В защиту гипотезы эффективного рынка можно сказать также следующее: поиск активов, которые неверно оценены рынком, требуют финансовых затрат. Если этот процесс оказывается дорогостоящим, то обнаруженные отклонения цены актива от ее равновесного значения не противоречат гипотезе. К этому можно добавить, что более высокую доходность таких операций не следует рассматривать как получение сверхприбыли, поскольку дополнительный доход является просто компенсацией усилий инвестора по сбору и обработке дополнительной информации.

Для проверки гипотезы эффективного рынка о невозможности на постоянной основе получать сверхдоходы по финансовым активам, необходимо, прежде всего, определить уровень «нормальной доходности». Тогда повышение полученной доходности над нормальной покажет, эффективен ли рынок.

Определение нормальной доходности предполагает наличие соответствующей равновесной модели. В ее рамках доходность актива представлена в условиях равновесия, т.е. когда вся существующая информация нашла отражение в его цене. Однако в этом случае мы придем к неопределенности: если концепция эффективности рынка отвергается, то это возможно как вследствие его действительной неэффективности, так и в результате неверного построения модели. Пытаясь найти истину в данном вопросе, надо учесть еще следующее: существует традиционное мнение о том, что нормальная доходность актива постоянна, однако не исключено, что она также может изменяться во времени.

Гипотеза утверждает, что инвестор не может получить сверхприбыль от операций с активом. Однако данное положение следует уточнить. Гипотеза говорит о том, что инвестору не удастся получать сверхприбыль на постоянной основе в силу эффективности рынка, но она не отрицает возможности эпизодического возникновения сверхприбыли в силу каких-либо обстоятельств. Например, инвестор приобрел акции некоторой компании. На следующий день появилось сообщение об их скупке другой фирмой. Как правило, она осуществляется по более высокой цене, чтобы побудить владельцев продать свои бумаги. В результате, на следующий день акционер может продать акции и получить сверхприбыль.


Если рассматривать присутствие инвестора на рынке в долгосрочной перспективе, то гипотеза предполагает, что в какой-то момент он может получить более высокий доход, когда-то понести потери, но за значительный период времени сумма плюсов и минусов взаимно погасит друг друга.

Выше мы говорили об информационной эффективности. Существует также понятие операционной эффективности рынка. Она показывает, насколько быстро принятые решения о покупке или продаже актива достигают рынка. Операционная эффективность зависит, прежде всего, от степени развития инфраструктуры финансового рынка, а также установленных форм взаимодействия между клиентами и брокерскими компаниями.

Если рынок не является эффективным с операционной точки зрения, то на нем всегда присутствуют инвесторы, которые имеют преимущественное положение по сравнению с другими участниками торговли. Если рынок не является операционно эффективным, он и не информационно эффективным. В результате открывается возможность получения сверхприбыли за счет более быстрой передачи приказов на совершение сделок на рынок даже при равном доступе всех инвесторов к информации. Кроме того, именно равный доступ к информации в условиях операционной неэффективности обеспечит части инвесторам сверхприбыль.


14.2. Механические стратегии торговли



Когда рынок не эффективнее в его средней или слабой форме, то новая информация находит отражение в цене актива постепенно. В результате формируется ценовой тренд. Поэтому открывается возможность получения сверхприбыли за счет его своевременного обнаружения на основе регистрации движения цены актива. На неэффективном рынке можно воспользоваться механическими стратегиями торговли ценными бумагами. Механическая стратегия состоит в том, что инвестор фиксирует движение цены актива за определенный период вверх знаком «+» и вниз – знаком «-». В результате возникает некоторая последовательность плюсов и минусов. Если она обладает статистической устойчивостью, то можно получить сверхприбыль за счет покупки и продажи бумаг в соответствующие моменты времени. На рис. 14.3. представленные некоторые варианты возможностей.



+ + + + - - - - - - (а)

+ + + - - + + + - - (б)

- + - + + - + - - + (в)

Рис. 14.3. Варианты последовательностей плюсов и минусов в движении цены актива




Вариант (а) говорит о том, что информация не сразу полностью находит отражение в стоимости актива, поэтому фиксируется тренд. Инвестор может получить сверхприбыль, если купит бумагу на третий день и продаст на четвертый, или продаст ее на седьмой и купит на восьмой или девятый день. Количество плюсов и минусов, которые следуют друг за другом, показывает, как быстро новая информация распространяется на рынке. Получив результаты наблюдений за скоростью распространения информации за длительный промежуток времени, можно определить порядковый номер того плюса или минуса, когда следует купить или продать актив и потом совершить обратную операцию.

Вариант (б) также показывает, что на рынке формируется определенный тренд в силу недостаточно быстрого распространения информации или операционной неэффективности, но степень неэффективности здесь меньше, чем в случае (а).

Вариант (в) говорит о случайном блуждании цены актива. Для такой ситуации можно проводить стратегию, построенную на механическом правиле.

Если в стратегиях механической торговли фиксировать движение цены актива только знаками «+» или «-» без учета величины ее изменения, то можно получить статистически значимые результаты, которые не будут отвечать экономической эффективности, т.е. инвестор или не увидит возникшей тенденции или определит ее неправильным образом. Поясним сказанное для варианта (в). Под каждым знаком «+» или «-» расставим значения изменения цены в рублях, как показано на рис. 14.4.


- + - + + - + - - +

-1 6 -2 8 6 -3 5 -1 -2 4

Рис. 17.4. Изменение цены актива в рублях

Приведенные примеры представлены также графически на рис. 14.5.





Как следует из графика, на протяжении всего наблюдаемого периода существовала тенденция роста стоимости актива. Однако, если регистрировать изменения цены только знаками «+» или «-», она окажется скрытой. Поэтому, чтобы не пропустить возможную тенденцию, механические правила торговли следует дополнить фильтром изменения цены, т.е. определить некоторый шаг цены, который будет регистрироваться как «+» или «-». Если цена изменяется в меньшей степени, такое изменение не регистрируется.

Выше мы говорили о механических правилах торговли, которые подразумевали определенную инерционность движения цены финансового инструмента. В таких случаях актив покупался, когда его цена начинала расти, и продавался, когда она падала. Другая разновидность механической стратегии включает действия, противоположные движению цены актива. Если цена финансового инструмента падает ниже некоторого уровня, его покупают, когда она поднимается выше определенного значения – продают.

Для неэффективного рынка (в слабой или средней форме), на котором тон задают несколько крупных операторов, для мелких и средних инвесторов прибыльной стратегией может оказаться копирование их действий.

Для эффективного рынка также можно обозначить механическую стратегию. Она состоит в том, чтобы повторять действия тех лиц, которые имеют доступ к внутренней информации.

Финансовые рынки развитых стран можно рассматривать как эффективные. Однако на практике большая часть инвесторов стремится получить сверхприбыль, т.е. своими действиями демонстрирует несогласие с концепцией эффективного рынка.





Литература

  1. Агарков М.М. Учение о ценных бумагах. М. 1993.


  2. Алёхин Б.И. Рынок ценных бумаг. М. 2004.

  3. Былиняк С.А. Формирующиеся финансовые рынки. М. 2003.

  4. Бычков А.П. Мировой рынок ценных бумаг: институты, инструменты, инфраструктура. М. 1998.

  5. Галкин И.В., Комов А.В., Сизов Ю.С., Чижов С.Д. Фондовые рынки США и России: становление и регулирование. М. 1998.

  6. Евстигнеев В.Р. Финансовый рынок в переходной экономике: инвестиционные стратегии, структурная организация, перспективы международной организации. М. 2000.

  7. Козлов Н.Б. Формирование рынка ценных бумаг в постсоциалистических странах. М. 2002.

  8. Колб Р.В., Родригес Р.Д. Финансовые институты и рынки. М. 2003.

  9. Лансков П. Мега- и саморегулирование финансового рынка //Рынок ценных бумаг. № 9 (336). 2007. С. 42-45.

  10. Матросов С.В. Европейский фондовый рынок. М. 2002.

  11. Матук Ж. Финансовые системы Франции и других стран. М. 1994.

  12. Миркин Я.М. Рынок ценных бумаг России: воздействие фундаментальных факторов, прогноз и политика развития. М. 2002.

  13. Миркин Я.М. Ценные бумаги и фондовый рынок. М. 1995.

  14. Мировой фондовый рынок и интересы России /Под. Ред. Д.В. Смыслова. М. 2003.

  15. Михайлов Д.М. Мировые финансовые рынки. М. 2000.

  16. Мусатов В.Т. Фондовый рынок: инструменты и механизмы. М. 1991.

  17. Никонова И.А. Ценные бумаги для бизнеса. М. 2006.

  18. Овчинников В.В. Путь к совершенствованию мирового рынка ценных бумаг. М. 1998.
  19. Павлов С.В. Фондовая биржа и ее роль в экономике современного капитализма. М. 1989.


  20. Рот А., Захаров А., Златкис Б., Миркин Я. и др. Основы государственного регулирования финансового рынка. М. 2003.

  21. Рубцов Б.Б. Современные фондовые рынки. М. 2007.

  22. Саввина О. В. Регулирование финансовых рынков. М. 2008.

  23. Тьюлз Р.Д. и др. Фондовый рынок. М. 2000.

  24. Хсыз О.В. Рынки ценных бумаг стран с переходной экономикой. М. 2000.

  25. Эффективный рынок капитала: экономический либерализм и государственное регулирование /Под. Ред. И.В. Костикова. М. 2004.

1 Что составляет краткосрочную (в противовес долгосрочной) выгоду – вопрос сложный и должен быть определен в каждом конкретном случае. Очевидный случай – если корпоративных инсайдер покупает акции компании за два дня перед объявлением компании о увеличении дохода и продает акции для получения крупной прибыли неделю спустя.